В зарубежной и российскойэкономической литературе предлагаетсянесколько отличающихся методик и математическихмоделей диагностики вероятности наступлениябанкротства коммерческих организаций. Первыеисследования аналитических коэффициентов дляпредсказания возможных осложнений в финансовойдеятельности компаний проводились в США ещё вначале тридцатых годов [6]. В современной практикефинансово-хозяйственной деятельностизарубежных фирм для оценки вероятностибанкротства наиболее широкое применениеполучили модели, разработанные Э. Альтманом и У.Бивером.
Однако, как отмечают многие российскиеавторы, многочисленные попытки примененияиностранных моделей прогнозированиябанкротства в отечественных условиях непринесли достаточно точных результатов [1, 4, 6, 11,12]. Были предложены различные способы адаптации«импортных» моделей к российским хозяйственнымусловиям, в частности «Z-счёта» Э. Альтмана идвухфакторной математической модели. Новыеметодики диагностики возможного банкротства,предназначенные для отечественных предприятий,были разработаны О.П. Зайцевой, Р.С. Сайфуллиным иГ.Г. Кадыковым. Кроме того, в Постановленииправительства Российской Федерации № 498 от20.05.1994 была установлена официальная системакритериев для оценки неплатежеспособностиорганизаций, действовавшая до 1.03.1998 года.
Все системы прогнозированиябанкротства, разработанные зарубежными ироссийскими авторами, включают в себя несколько(от двух до семи) ключевых показателей,характеризующих финансовое состояниекоммерческой организации. На их основе вбольшинстве из названных методик рассчитываетсякомплексный показатель вероятности банкротствас весовыми коэффициентами у индикаторов.
Эти методики и модели должны позволятьпрогнозировать возникновение кризиснойситуации коммерческой организации заранее, ещёдо появления её очевидных признаков. Такойподход особенно необходим, так как жизненныециклы коммерческих организаций в рыночнойэкономике коротки (4—5 лет). В связи с этим короткии временные рамки применения в них антикризисныхстратегий, а в условиях уже наступившего кризисаорганизации их применение может привести кбанкротству. Указанные методики должныпозволять использовать различные антикризисныестратегии заранее, ещё до наступления кризисакоммерческой организации, с цельюпредотвращения этого кризиса.
Наиболее простой из методик диагностикибанкротства является двухфакторнаяматематическая модель, при построении которойучитывается всего два показателя: коэффициенттекущей ликвидности и удельный вес заёмныхсредств в пассивах [1,2,8,13,14]. На основестатистической обработки данных по выборке фирмв странах с рыночной экономикой были выявленывесовые коэффициенты для каждого из этихфакторов. Для США данная модель выглядитследующим образом:
если Х > 0,3, то вероятностьбанкротства велика;
если — 0,3 <Х< 0,3, то вероятностьбанкротства средняя;
если Х < — 0,3, то вероятностьбанкротства мала;
если Х = 0, то вероятность банкротстваравна 0,5.
Применение данной модели дляроссийских условий было исследовано в работахМ.А. Федотовой [13], которая считает, что весовыекоэффициенты следует скорректироватьприменительно к местным условиям, и что точностьпрогноза двухфакторной модели увеличится, еслидобавить к ней третий показатель —рентабельность активов. Однако новые весовыекоэффициенты для отечественных предприятийввиду отсутствия статистических данных поорганизациям-банкротам в России не былиопределены.
В Постановлении правительстваРоссийской Федерации «О некоторых мерах пореализации законодательства онесостоятельности (банкротстве) предприятий»,принятом в 1994 году [9,10], была установленаофициальная система критериев для оценкинеплатежеспособности предприятия, состоящая изчетырёх коэффициентов: коэффициента текущейликвидности, коэффициента обеспеченностисобственными средствами, коэффициента утратыплатежеспособности и коэффициентавосстановления платежеспособности.
Если первые два из этих показателейсоответствуют нормативным значениям (какминимум 2 и 0,1 соответственно), то на основединамики коэффициента текущей ликвидностирассчитывается третий показатель — коэффициентутраты платежеспособности (Куп), которыйоценивает, сможет ли предприятие в ближайшие тримесяца выполнить свои обязательства передкредиторами:
где Т — отчётный период в месяцах;
Ктл факт. — фактическое значение коэффициента текущей ликвидности в конце отчётного периода;
Ктл нач. — значение коэффициента текущей ликвидности в начале отчётного периода;
Ктл норм. — нормативное значение коэффициента текущей ликвидности.
Если Куп < 1, то в ближайшие 3 месяцаплатежеспособность утратится, а если Куп і 1, то втечение 3 месяцев предприятие будетплатежеспособным.
Если же структура баланса по первым двумприведённым показателям признаётсянеудовлетворительной, то рассчитываетсякоэффициент восстановления платежеспособности(Квп) за период, равный шести месяцам:
Если Квп < 1, то организация за 6месяцев не восстановит платежеспособность, аесли Квп і 1, то организация в течение 6 месяцеввосстановит платежеспособность.
В ходе практического применения этихкритериев был выявлен ряд недостатковвышеуказанной системы [1, 6, 7, 12].
Наиболее точными в условиях рыночнойэкономики являются многофакторные моделипрогнозирования банкротства, которые обычносостоят из пяти-семи финансовых показателей. Впрактике зарубежных финансовых организаций дляоценки вероятности банкротства наиболее частоиспользуется так называемый «Z-счёт» Э. Альтмана,который представляет собой пятифакторнуюмодель, построенную по данным успешнодействующих и обанкротившихся промышленныхпредприятий США [1, 2, 6, 14, 16]. Итоговый коэффициентвероятности банкротства Z рассчитывается спомощью пяти показателей, каждый из которых былнаделён определённым весом, установленнымстатистическими методами:
Z-счёт = 1,2 х К1 + 1,4 х К2 + 3,3 х К3 + 0,6 х К4 + К5,
где К1 — доля чистого оборотного капитала в активах;
К2 — отношение накопленной прибыли к активам;
К3 — рентабельность активов;
К4 — отношение рыночной стоимости всех обычных и привилегированных акций предприятия к заёмным средствам;
К5 — оборачиваемость активов.
В зависимости от значения «Z-счёта» поопределённой шкале производится оценкавероятности наступления банкротства в течениедвух лет:
если Z <1 ,81, то вероятностьбанкротства очень велика;
если 1,81 < Z < 2,675, то вероятностьбанкротства средняя;
если Z = 2,675, то вероятность банкротстваравна 0,5.
если 2,675 < Z < 2,99, то вероятностьбанкротства невелика;
если Z > 2,99, то вероятностьбанкротства ничтожна.
Позднее, в 1978 году, Э. Альтманразработал подобную, но более точную модель,позволяющую прогнозировать банкротство нагоризонте в пять лет с точностью в семьдесятпроцентов [1, 13, 17]. В этой модели используютсяследующие показатели:
- рентабельность активов;
- динамика прибыли;
- коэффициент покрытия процентов;
- отношение накопленной прибыли к активам;
- коэффициент текущей ликвидности;
- доля собственных средств в пассивах;
- стоимость активов предприятия.
У. Бивер предложил пятифакторнуюсистему для оценки финансового состоянияпредприятия с целью диагностики банкротства,содержащую следующие индикаторы [1, 6, 18]:
- рентабельность активов;
- удельный вес заёмных средств в пассивах;
- коэффициент текущей ликвидности;
- доля чистого оборотного капитала в активах;
- коэффициент Бивера = (чистая прибыль + амортизация) / заёмные средства.
Весовые коэффициенты для индикаторовв модели У. Бивера не предусмотрены и итоговыйкоэффициент вероятности банкротства нерассчитывается. Полученные значения данныхпоказателей сравниваются с их нормативнымизначениями для трёх состояний фирмы,рассчитанными У. Бивером: для благополучныхкомпаний, для компаний, обанкротившихся втечение года, и для фирм, ставших банкротами втечение пяти лет.
Р.С. Сайфуллин и Г.Г. Кадыков предложилииспользовать для оценки финансового состоянияпредприятий рейтинговое число [1]:
R = 2К0 + 0,1Ктл + 0,08Ки + 0,45Км + Кпр,
где Ко — коэффициент обеспеченности собственными средствами;
Ктл — коэффициент текущей ликвидности;
Ки — коэффициент оборачиваемости активов;
Км — коммерческая маржа (рентабельность реализации продукции);
Кпр — рентабельность собственного капитала.
При полном соответствии финансовыхкоэффициентов их минимальным нормативнымуровням рейтинговое число будет равно единице иорганизация имеет удовлетворительное состояниеэкономики. Финансовое состояние предприятий срейтинговым числом менее единицыхарактеризуется как неудовлетворительное.
В шестифакторной математическоймодели О.П. Зайцевой [4] предлагается использоватьследующие частные коэффициенты:
- Куп — коэффициент убыточности предприятия, характеризующийся отношением чистого убытка к собственному капиталу;
- Кз — соотношение кредиторской и дебиторской задолженности;
- Кс — показатель соотношения краткосрочных обязательств и наиболее ликвидных активов, этот коэффициент является обратной величиной показателя абсолютной ликвидности;
- Кур — убыточность реализации продукции, характеризующийся отношением чистого убытка к объёму реализации этой продукции;
- Кфр — соотношение заёмного и собственного капитала;
- Кзаг — коэффициент загрузки активов как величина, обратная коэффициенту оборачиваемости активов.
Комплексный коэффициент банкротстварассчитывается по формуле со следующимивесовыми значениями:
Ккомпл = 0,25Куп + 0,1Кз + 0,2Кс + 0,25Кур + 0,1Кфр +0,1Кзаг.
Весовые значения частных показателейдля коммерческих организаций были определеныэкспертным путём, а фактический комплексныйкоэффициент банкротства следует сопоставить снормативным, рассчитанным на основерекомендуемых минимальных значений частныхпоказателей:
Куп = 0; Кз = 1; Кс = 7; Кур = 0; Кфр = 0,7; Кзаг =значение Кзаг в предыдущем периоде.
Если фактический комплексныйкоэффициент больше нормативного, то вероятностьбанкротства велика, а если меньше — товероятность банкротства мала.
По нашему мнению, все семьвышеописанных методик диагностики кризиснойситуации (банкротства) коммерческой организацииимеют ряд недостатков, которые серьёзнозатрудняют их применимость в условияхпереходной российской экономики:
1. Двух — трёхфакторные модели неявляются достаточно точными. Точностьпрогнозирования увеличивается, если во вниманиепринять большее количество факторов.
2. «Импортные» модели Э. Альтмана и У.Бивера содержат значения весовых коэффициентови пороговых значений комплексных и частныхпоказателей, рассчитанные на основеамериканских аналитических данных шестидесятыхи семидесятых годов. В связи с этим они несоответствуют современной спецификеэкономической ситуации и организации бизнеса вРоссии, в том числе отличающейся системебухгалтерского учёта и налоговогозаконодательства и т.д.
Отсутствие в России статистическихматериалов по организациям-банкротам непозволяет скорректировать методику исчислениявесовых коэффициентов и пороговых значений сучётом российских экономических условий, аопределение данных коэффициентов экспертнымпутём, с нашей точки зрения, не обеспечивает ихдостаточной точности.
В частности, определение весовыхкоэффициентов в модели О.П. Зайцевой является несовсем обоснованным, так как весовыекоэффициенты в этой модели были определены безучёта поправки на относительную величинузначений частных коэффициентов. Так, нормативноезначение показателя соотношения срочныхобязательств и наиболее ликвидных активов равносеми, а нормативные значения коэффициентаубыточности предприятия и коэффициентаубыточности реализации продукции равны нулю. Всвязи с этим даже небольшие изменения первого извышеназванных показателей приводят к колебаниямитогового значения, в десятки раз более сильным,чем изменение вышеназванных коэффициентов, хотя,по замыслу автора этой модели, они, наоборот,должны были иметь большее весовое значение посравнению с соотношением срочных обязательств инаиболее ликвидных активов (табл. 1).
Таблица 1
Изменение итогового показателя в математической модели О.П. Зайцевой при изменении отдельных индикаторов этой модели
Кроме того, на наш взгляд, не былонеобходимости использовать в данной моделипоказатели, которые являются обратнымивеличинами (или величинами с обратным знаком)таких хорошо известных коэффициентов, какрентабельность собственного капитала,рентабельность реализации продукции,коэффициент абсолютной ликвидности икоэффициент оборачиваемости активов.
В другой попытке адаптирования кроссийским условиям — в модели, разработаннойР.С. Сайфуллиным и Г.Г. Кадыковым, небольшоеизменение коэффициента обеспеченностисобственными средствами с 0,1 до 0,2 приводит кизменению итогового показателя («рейтинговогочисла») на:
 R1 = (0,2–0,1) х 2 = 0,2 пункта.
К такому же результату приводит изначительное изменение коэффициента текущейликвидности от нуля (от полной неликвидности) додвух, что характеризует высоколиквидныепредприятия:
R2 = (2–0) х 0,1 = 0,2 пункта.
Поэтому и в этой модели, и у О.П.Зайцевой значения весовых коэффициентовявляются недостаточно обоснованными. На нашвзгляд, это связано с неверным способом расчётаэтих коэффициентов в обоих случаях:
а) В модели О.П. Зайцевой за величинувесов принята установленная экспертным путёмважность каждого показателя, равная от 0,1 до 0,25,но не были учтены различия в величине измененийиндикаторов (табл. 1).
б) В модели Р.С. Сайфуллина и Г.Г.Кадыкова веса рассчитаны по формуле:
Кi = 0,2/Imin,
где Imin — минимальное рекомендуемоезначение данного индикатора. Поэтому все весазависят лишь от относительной величиныминимально рекомендованных значенийиндикаторов, что также малообоснованно.
3. Различия в специфике экономическойситуации и в организации бизнеса между Россией иразвитыми рыночными экономиками оказываютвлияние и на сам набор финансовых показателей,используемых в моделях зарубежных авторов. Так,формула Альтмана предполагает наличиебиржевого, активно действующего, вторичногорынка акций, на котором определяется их цена.
Четвёртый показатель «Z-счёта» Альтмана —отношение рыночной стоимости всех обычных ипривилегированных акций акционерного общества кзаёмным средствам — должен характеризоватьуровень покрытия обязательств компании рыночнойстоимостью её собственного капитала. Однако вусловиях неразвитости вторичного рынкароссийских ценных бумаг у большинстваорганизаций данный показатель теряет свой смысл.Специалисты Экспертного института Российскогосоюза промышленников и предпринимателейпредлагают руководствоваться «Z-счётом»Альтмана без его четвёртой составляющей [3].Российские банковские аналитики заменяютчислитель этого показателя на стоимостьосновных фондов и нематериальных активов [5], аМ.А. Федотова — на стоимость всех активоворганизации [13]. Е.С. Стоянова считает, чтоотсутствие данных о курсе акций предприятия неявляется препятствием для примененияпятифакторной модели, так как рыночную стоимостьакций можно оценить, воспользовавшись формулой[14]:
Однако по акциям почти всех российскихпредприятий дивиденды не выплачиваются иливыплачиваются в очень ограниченных размерах,поэтому, на наш взгляд, любой из этих четырёхспособов потребует искусственных оценок иисказит результаты «Z-счёта».
4. В моделях зарубежных авторов неучитываются некоторые важные показатели,специфические для российского рынка, например,доля денежной составляющей в выручке.
5. Период прогнозирования ввышеуказанных методиках и моделях колеблется оттрёх — шести месяцев (в действовавшей до 1.03.98г.методике ФСДН РФ) до пяти лет (во второй версии«Z-счёта» Э. Альтмана и в методике У. Бивера), а внекоторых моделях срок прогнозирования вообщене указывается. В условиях нестабильной идинамично реформируемой к рыночным отношениямэкономической системы России использованиепериода прогнозирования, равного пяти годам, какэто имеет место в моделях зарубежных авторов, понашему мнению, преждевременно, и необходимоиспользовать более короткие промежутки времени(до одного — двух лет).
6. В официальной системе критериевнесостоятельности (банкротства), ранееиспользуемой ФСДН РФ, применяются исключительнопоказатели ликвидности коммерческихорганизаций. Другие показатели финансовойдеятельности предприятий (рентабельность,оборачиваемость, структура капитала и др.) неучитываются. Это связано с тем, что даннаясистема критериев предназначена прежде всегодля оценки текущей платежеспособностикоммерческих организаций и ихплатежеспособности в ближайшее время.
7. Все перечисленные методикиучитывают состояние показателей лишь на моментанализа, а изменения динамики показателей вовремени не рассматриваются. Только в некоторыхметодиках присутствуют отдельные показателидинамики:
- динамика прибыли во второй версии «Z-счёта» Э. Альтмана;
- динамика коэффициента загрузки активов в модели О.П. Зайцевой;
- коэффициент утраты платежеспособности и коэффициент восстановления платежеспособности в методике ФСДН РФ, которые рассчитываются на основе динамики коэффициентов текущей ликвидности.
8. В некоторых методиках используютсяпоказатели, отличающиеся высокой положительнойили отрицательной корреляцией илифункциональной зависимостью между собой. Этоприводит к ненужному усложнению этих методик, неувеличивая точности прогнозирования. Например,существует функциональная взаимосвязь междучетырьмя показателями из модели О.П. Зайцевой:коэффициентами убыточности предприятия иубыточности реализации продукции, отношениемзаёмного и собственного капитала икоэффициентом загрузки активов. Согласноизвестной формуле Дюпона [6, 7, 14, 15],рентабельность собственного капитала равнапроизведению: рентабельности реализациипродукции, оборачиваемости активов и отношенияактивов к собственному капиталу (формула 1).
Коэффициенты убыточности предприятия (Куп) иубыточности реализации продукции (Кур) — это тоже самое, что рентабельность собственногокапитала и рентабельность реализации продукции,но с обратным знаком. Коэффициент загрузкиактивов (Кзаг) — это обратная величинапоказателя оборачиваемости активов, а отношениезаёмного (ЗК) и собственного капитала (Кфр)функционально взаимосвязано с отношениемактивов к собственному капиталу (СК):
Подставляя коэффициенты из модели О.П. Зайцевойв формулу Дюпона, получим:
Таким образом, показатель убыточностипредприятия Куп функционально зависит от трёхдругих показателей, а это значит, что эти трипоказателя (или же сам показатель убыточности)можно исключить из модели, так как они неповышают точности прогнозирования. В модели,предложенной Р.С. Сайфуллиным и Г.Г. Кадыковым,также существует функциональная взаимосвязьмежду: рентабельностью собственного капитала,рентабельностью реализации продукции иоборачиваемостью активов (см. формула 1).
9. Указанные методики дают возможностьопределить вероятность приближения лишь стадиикризиса (банкротства) коммерческой организации ине позволяют прогнозировать наступление фазыроста и других фаз её жизненного цикла.
Литература
1. Антикризисное управление. Учебноепособие для технических вузов/под ред. МинаеваЕ.С. и Панагушина В.П. — М.: Приор, 1998.
2. Бригхен Ю., Гапенски Л. Финансовыйменеджмент: Полный курс. В 2-х т./Пер. с англ. — СПб.:Экономическая школа, 1999.
3. Журавлёв В. Формулавыживания.//Деловой мир. — 1995. — март. — № 11.
4. Зайцева О.П. Антикризисныйменеджмент в российской фирме.//Аваль. (Сибирскаяфинансовая школа). — 1998. — № 11-12.
5. Касаткин Г. Рынок акций нефтегазовыхкомпаний.//Экономика и жизнь. — 1995. — № 2.
6. Ковалёв В.В. Введение в финансовыйменеджмент. — М.: Финансы и статистика, 2000.
7. Крейнина М.Н. Финансовый менеджмент.Учебное пособие. — М.: Дело и Сервис, 1998.
8. Панагушин В., Лапенков В., Лютер Е.Диагностика банкротства: возможна ли оценканеплатежеспособности по двумпоказателям.//Экономика и жизнь. — 1995. — № 8.
9. Постановление Правительства РФ № 498от 20 мая 1994 года «О некоторых мерах по реализациизаконодательства о несостоятельности(банкротстве) предприятий».
10. Приложение № 2 к распоряжению ФУДН(Б)от 5.12.1994 № 98-р «Методические рекомендации посоставлению планов финансового оздоровления».
11. Семь нот менеджмента. — М.: Эксперт,1997.
12. Теория и практика антикризисногоуправления./Под ред. Беляева С.Г. и Кошкина В.И. —М.: Закон и право, ЮНИТИ, 1996.
13. Федотова М.А. Как оценить финансовуюустойчивость предприятия.//Финансы. — 1995. — № 6.
14. Финансовый менеджмент: теория ипрактика. Учебник под ред. Стояновой Е.С. — М.:Перспектива, 2000.
15. Холт Р.Н. Основы финансовогоменеджмента./Пер. с англ. — М.: Дело, 1993.
16. Altman E.I. Financial Rations. Discriminent Analysis, and thePrediction of Corporate Bankruptcy.//Journal of Finance, September 1968.
17. Altman E.I., Haldeman R.G., Narayanan P. Zeta Analysis: A New Modelto Identify Bankruptcy Risk of Corporation.//Journal of Banking and Finance, June 1977.
18. Beaver W.H. Financial Rations and Predictions of Failure.//Empirical Research inAccounting Selected Studies, Supplement to Journal of Accounting Research, 1996.
| 
