«Не избегайте риска, управляйте им».
Дж. Радиган
«Waters», May 1999.
В настоящее время на российском рынке наметились определенные положительные тенденции: рост производства, развитие финансовых рынков и банковской системы, совершенствование законодательной базы и т.д. Представляются позитивными перспективы инвестиционного процесса в России. Об этом свидетельствуют все макроэкономические показатели: в 2000 году рост ВВП составил 7,6% (6940,1 млрд. рублей), объем промышленного производства вырос на 9% до 4762,5 млрд. рублей, инвестиции в основной капитал выросли на 17,7%1. Положительное сальдо торгового баланса России в 2000 году составило $69 млрд. (+61,97%), внешнеторговый оборот РФ достиг $136,6 млрд., что на 32,4% превышает показатель 1999 года. Экспорт в 2000 году составил $102,8 млрд. (рост на 41%), импорт — $33,8 млрд. (рост на 11,5%)2. Золотовалютные резервы на 2.02.2001 г. достигли исторического максимума в 29,5 млрд. долларов3. Профицит федерального бюджета за прошлый год составил 135,2 млрд. руб. или 1,95% ВВП4. Сальдированная балансовая прибыль российских предприятий выросла в 2000 году на 75,2% до отметки в 37,5 млрд. долларов5.
Серьезным шагом Правительства РФ стало намерение увеличить социальные расходы федерального бюджета в 2001 году на 26,5% до уровня 107,3 млрд. руб. (1,4% ВВП). Расходы бюджета на образование запланированы на уровне 45,8 млрд. руб. (0,6% ВВП), а на здравоохранение — 21,9 млрд. руб. (0,3% ВВП). Расходы на культуру прогнозируются в размере 5,8 млрд. руб. (0,08% ВВП) против 4,7 млрд. руб. (0,07%) в 2000 году. Государственные расходы на науку в 2001 году составят 20,5 млрд. руб. В 2000 году расходы по этому разделу бюджета предположительно составили 16,1 млрд. руб6.
Важным показателем для российской экономики является положение дел на мировых рынках энергоносителей. В августе 2000 года произошел всплеск цен на «черное золото» до отметки в 37 долларов. Сегодня российская нефть находится в районе 30 долларов за баррель.
Все эти факторы положительно сказываются на стабильности российского рубля по отношению к американской валюте.
В настоящее время на фондовом рынке продолжают увеличиваться объемы торгов, фондовые индексы растут. Российскому фондовому рынку удалось, наконец, вырваться из состояния стагнации, и в течение ближайших месяцев можно ожидать постепенного роста его ликвидности за счет притока сюда «свежих» денег со стороны иностранных инвесторов. Серия публикаций о том, что к нам вот-вот придут западные деньги, подхлестывает спрос частных инвесторов. Реструктуризация и выплата долгов бывшего СССР Россией перед Парижским клубом кредиторов, безусловно, укрепит доверие инвесторов к внешним долгам страны и к корпоративным внешним обязательствам.
Стабильность курса российского рубля, упрощение налоговой системы страны, рост объемов внутреннего валового продукта, постепенный выход из кризиса банковской системы, пересмотр российского бухгалтерского учета и отчетности в соответствии с международными стандартами — все эти факторы, по мнению многих аналитиков, позитивно влияют на настроения инвесторов и повышают их интерес к российскому рынку.
«То, что макроэкономическая ситуация в России сейчас благоприятствует укреплению инвестиционного доверия к ценным бумагам российских компаний, вряд ли у кого-нибудь вызывает сомнения», — считает управляющий директор крупного американского инвестиционного фонда «Magnum Equity Fund» Дэн Фридлэнд7. По словам специалиста, уже сейчас многие крупные инвестиционные фонды рассматривают возможность вложения средств в российские blue chips, а также в акции компаний «второго эшелона», которые подчас выглядят даже более перспективно, чем высоколиквидные бумаги.
Единственное, что пугает иностранных инвесторов, — это несогласованная политика топ-менеджмента и акционеров российских компаний. По мнению западных финансистов, российские предприятия нуждаются в более квалифицированном управлении корпоративными финансами, в подготовке кадров, в налаживании связей с международными организациями, банками и корпорациями, в создании стратегических альянсов и т.д.
В рамках наметившихся тенденций экономики России, нам кажется, одной из наиболее актуальных и первостепенных проблем для российских предприятий являются вопросы по организации внешнеэкономической деятельности компании, в частности, задача формирования валютной политики предприятий, основным ядром которой является управление валютными рисками, вызванными колебаниями валютных курсов. В связи с этим в статье рассмотрим основные детерминанты валютной политики фирмы, выделив при этом управление международными денежными потоками фирмы, анализ и корректировку экспортных и импортных контрактов, планирование инвестиционных проектов в иностранной валюте, стратегии заимствования и кредитования в иностранной валюте.
Для того, чтобы грамотно сформировать валютную политику конкретного предприятия, необходимо прогнозирование обменного курса национальной валюты по отношению к иностранным. Прогноз строится на основе двух методов: технического и фундаментального. Оба эти методы важны для анализа денежных потоков компании. Они хорошо дополняют друг друга. В целом, фундаментальный анализ хорош для средне- и долгосрочного прогноза, в то время как технический зачастую можно сравнить с «буревестником» — в течение короткого времени правильно выполненный и интерпретированный технический анализ способен предсказать серьезные колебания рынка. Поэтому планируется создать единую модель, согласно которой возможно будет предвидеть прибыли и убытки компаний в зависимости от изменений валютного курса.
Большая часть статьи будет уделена вопросу управления оборотным капиталом предприятия. В наше время важно не только, чтобы компания имела производственный рост, важно, умеет ли она управлять свободными на текущий момент средствами, может ли компания вовремя предвидеть финансовые риски (в том числе и валютный) и как правильно их хеджировать.
В силу того, что российские компании сравнительно недавно стали достаточно самостоятельными на мировых рынках, у них не хватает опыта и квалификации в формировании валютной политики предприятия.
До сих пор данный вопрос не был рассмотрен ни в российской, ни в западной литературе. Безусловно, имеется ряд авторов, которые прямо или косвенно затрагивали его, но в основном проблема сводилась к управлению валютными рисками. А это лишь часть основной проблематики. Необходимо не только уметь определять валютные риски, измерять их и использовать ту или иную стратегию хеджирования, но нужна активная практика применения их в действительности в деятельности компании. Непосредственно область исследования должна захватывать вопросы, связанные с последствиями валютных рисков.
В настоящее время, к сожалению, большинство российских предприятий не имеет аналитических отделов и пренебрегает услугами консалтинговых структур. Следовательно, возникает вопрос реструктуризации финансовых подсистем компаний с целью нацеленности их на формирование валютной политики предприятия.
Вопросами в сфере управления валютными рисками занимаются такие известные в мире авторы, как Кругман Пол, Перар Жозет, Рэдхэд, Сурен Лизелотт, Энг Максимо, Леви Маурис и др. Проблема же формирования валютной политики предприятия комплексно не определялась до сих пор ни в одном исследовании, не дано ее определения, не обозначены ее основные детерминанты, виды и стратегии. В статье в качестве объекта, на примере которого разрабатывается валютная политика, представлено ОАО «Ленинградский Металлический Завод», лидер российского турбостроения, осуществляющего свою деятельность как на внутреннем, так и на внешнем рынке. Поскольку ОАО «ЛМЗ» осуществляет активную экспортную деятельность, это позволит судить о сегодняшнем положении российского производителя, ориентированного на внешние рынки. А полученная информация позволит сформировать комплекс рекомендаций по формированию валютной политики компании, что будет способствовать улучшению конкурентоспособности предприятия.
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ВАЛЮТНОЙ ПОЛИТИКИ ПРЕДПРИЯТИЯ И ЕЕ ОСНОВНЫХ ДЕТЕРМИНАНТ
Валютную политику предприятия можно сформулировать как часть общей финансовой стратегии предприятия, заключающейся в разработке системы мероприятий по нейтрализации возможного негативного воздействия на деятельность предприятия, вызванного неблагоприятными изменениями валютных курсов.
К основным детерминантам валютной политики фирмы относятся:
- рациональное управление международными денежными потоками;
- исполнение валютных кредитов по наименьшей стоимости;
- оценка и управление валютными рисками;
- оптимизация финансовых вложений в иностранной валюте;
- строгий контроль за погашением дебиторской задолженности в иностранной валюте;
- содержание минимальной валютной наличности;
- пересмотр условий контрактов по внешнеэкономической деятельности;
- управление открытыми валютными позициями на фондовом рынке с целью получения дополнительной прибыли;
- формирование и регулирование портфеля валют.
Управление международными денежными потоками фирмы является наиболее яркой детерминантой валютной политики предприятия. Денежный поток фирмы в иностранной валюте представляет собой совокупность распределенных во времени поступлений и выплат денежных средств, генерируемых ее хозяйственной деятельностью. Эффективно организованные валютные денежные потоки предприятия являются важнейшим симптомом его финансового здоровья, предпосылкой достижения высоких конечных результатов его деятельности. Грамотное управление валютными потоками обеспечивает финансовое равновесие предприятия в процессе его стратегического развития. Темпы этого развития, финансовая устойчивость предприятия в значительной мере определяются тем, насколько различные виды потоков валюты синхронизированы между собой по объемам и времени. Высокий уровень такой синхронизации обеспечивает существенное ускорение реализации стратегических целей развития предприятия. Любой сбой в осуществлении платежей отрицательно сказывается на формировании производственных запасов сырья и материалов, уровне производительности труда, реализации готовой продукции и т.д. В результате грамотной организации денежного потока валюты обеспечивается рост объема производства и реализации продукции.
Эффективное управление валютными денежными потоками позволяет сократить потребность предприятия в заемном капитале. Активно управляя денежными потоками в валюте, можно обеспечить более рациональное и экономное использование собственных финансовых средств, формируемых из внутренних источников, снизить зависимость темпов развития предприятия от привлекаемых кредитов.
Управление валютными потоками является важным финансовым рычагом обеспечения ускорения оборота капитала предприятия. Этому способствует сокращение продолжительности производственного и финансового циклов, достигаемое в процессе результативного менеджмента валютными потоками, а также снижение потребности в капитале, обслуживающем хозяйственную деятельность предприятия. Ускоряя оборот капитала, предприятие обеспечивает рост суммы прибыли во времени. Рациональный менеджмент валютных потоков обеспечивает снижение риска неплатежеспособности предприятия. В процессе управления валютными потоками необходимо обеспечить достаточный уровень их ликвидности на протяжении всего цикла деятельности.
Другой важной детерминантой валютной политики предприятия является контроль за погашением дебиторской задолженности от иностранных контрагентов. Дело в том, что современный этап экономического развития страны характеризуется значительным замедлением платежного оборота, вызывающим рост дебиторской задолженности на предприятиях. Поэтому важной задачей менеджера по валютным ресурсам является эффективное управление дебиторской задолженностью иностранных контрагентов, направленное на оптимизацию общего ее размера и обеспечение своевременной инкассации долга.
Формирование валютной политики предприятия в области управления дебиторской задолженностью осуществляется по следующим этапам:
1. Анализ валютной дебиторской задолженности в предшествующем периоде. Основной задачей этой ступени является оценка уровня и состава валютной дебиторской задолженности предприятия, а также эффективности инвестированных в нее финансовых средств.
2. Формирование принципов кредитной политики по отношению к иностранным покупателям продукции. Здесь решаются два основных вопроса: в каких формах осуществлять реализацию продукции в кредит (товарный или потребительский кредиты) и какой тип кредитной политики следует избрать предприятию.
3. Определение возможных сумм финансовых средств, инвестируемых в дебиторскую задолженность по товарному и потребительскому кредитам в иностранной валюте.
4. Формирование стандартов оценки покупателей и дифференциация условий предоставления кредита иностранным контрагентам. В основе установления таких стандартов лежит кредитоспособность предприятия, которая характеризует систему условий, определяющих его способность привлекать кредит в разных формах и в полном объеме в предусмотренные сроки выполнять все связанные с ним финансовые обязательства.
5. Формирование процедуры инкассации дебиторской задолженности в валюте. В составе этой процедуры должны быть рассмотрены сроки и формы предварительного и последующего напоминаний покупателям о дате платежей; возможности пролонгирования долга по предоставленному кредиту; условия возбуждения дела о банкротстве несостоятельных дебиторов.
6. Обеспечение использования на предприятии современных форм рефинансирования валютной дебиторской задолженности. В практике валютного менеджмента существует ряд новых форм управления валютной дебиторской задолженностью — ее рефинансирование, т.е. ускоренный перевод в другие формы оборотных активов предприятия: денежные средства и высоко ликвидные краткосрочные ценные бумаги. Основными формами рефинансирования валютной дебиторской задолженности, используемыми в настоящее время, являются: факторинг, учет векселей, выданных покупателями продукции, форфейтинг.
7. Построение эффективных систем контроля за движением и своевременной инкассацией валютной дебиторской задолженности. Одним из видов таких систем является «Система АВС» применительно к портфелю валютной дебиторской задолженности предприятия. К категории «А» относятся наиболее крупные и сомнительные дебиторы («проблемные дебиторы»), в категорию «В» включаются кредиты средних размеров, в категорию «С» — остальные виды валютной дебиторской задолженности, не оказывающие серьезного влияния на результаты финансовой деятельности предприятия8.
Следующей составляющей валютной политики предприятия является контрактное управление. В современных условиях отмечается кризис договорных отношений, возникающих в процессе ВЭД, форма которых оказывается быстро устаревающей, негибкой, несвободной, когда материально-вещественный предмет обмена приобретает «виртуальное выражение» и от одних контрагентов к другим переходят права и информация, что приводит к многообразию форм международного предпринимательства и постоянному появлению новых форм контрактных отношений, отличающихся своеобразием.
Управленческое решение в отношении внешнеторговых контрактов должно способствовать соблюдению предусмотренных законом форм заключения внешнеэкономических сделок (договоров) и порядка их подписания, обеспечению правовой зашиты российскому участнику внешнеэкономической связи.
Управление контрактами становится самостоятельной функцией управления ВЭД, поскольку увеличивается их разнообразие и количество, что создает опасность утраты контроля над принятием решений и может отразиться на оптимизации деятельности на международном уровне (распределение доходов, утрата конфиденциальности информации, гибкость и поведение в конкурентной среде), заставляя внимательно относиться к выбору режима международной деятельности предприятия.
На управление контрактами влияет внешнеэкономическая стратегия предприятия: выбор прямого или косвенного проникновения на зарубежные рынки. От нее же зависит организация работы с контрактами. Если ВЭД для предприятия является составной частью стратегии роста и диверсификации, тo самостоятельный контрактный отдел должен находиться в ведении отделов закупок и сбыта. В фирмах, имеющих много отделений, таких отделов может быть несколько. Когда целью стратегии является, прежде всего, сохранение существующих направлений ВЭД, управление контрактами должно быть функцией юридического или патентного отдела. Если фирма сочетает обе указанные стратегии, то функцию управления контрактами возлагают на отдел исследований и разработок.
При заключении контракта с иностранным партнером необходимо обратить особое внимание не только на юридические стороны контракта, но и на финансовые. Обязательно должны быть продуманы и грамотно выбраны валюта цены и валюта платежа, а также срок действия контракта и график платежей, оценивая при этом вероятность валютного риска.
Безусловно, основным ядром валютной политики предприятия является оценка и управление валютными рисками. В рамках валютной политики фирмы могут быть использованы:
- внутренние стратегии покрытия валютного риска (хеджирование, распределение риска, диверсификация валютного портфеля фирмы, самострахование, пересмотр условий контрактов, элиминирование риска на бессознательном уровне, создание реинвойсинговых центров и т.д.);
- стратегии внешнего хеджирования валютного риска (использование инструментов срочного рынка (форвардных, фьючерсных, своп контрактов, опционов), а также обращение к государственным корпорациям по страхованию внешнеэкономических операций фирмы от валютных рисков (пока такие организации существуют только в развитых странах).
При формировании валютной политики предприятия в данной области для адекватной защиты активов от валютного риска руководству следует9:
- Определить и измерить валютные риски.
- Создать и внедрить систему отчетности, позволяющую отслеживать риски и изменения валютных курсов.
- Утвердить политику распределения ответственности за управление валютными рисками.
- Сформулировать стратегию защиты от валютных рисков путем хеджирования.
Для разработки реалистической стратегии хеджирования компания должна прогнозировать уровень риска, связанного с каждой валютой из числа тех, в которой она ведет расчеты по своим операциям. Так как валютные риски сильно различаются между собой, конкретный риск следует определять по каждой валюте в отдельности.
Второй важный момент измерения связан с прогнозированием курса валют. Независимо от принятого фирмой решения менеджеры должны оценивать диапазоны, в которых может изменяться курс той или иной валюты на соответствующем временном отрезке, а также располагать прогнозом движения денежных средств с указанием операций и дат получения или выплат средств. При этом следует:
- составлять прогноз по каждой валюте, по которой у компании происходит поток средств;
- каждый прогноз должен покрывать промежуток в несколько месяцев (до одного года), но текущий прогноз должен составляться регулярно (еженедельно или ежемесячно);
- будущие изменения движения денежных средств могут быть показаны по дням, по неделям или по месяцам. Еженедельные или ежедневные расчеты используются для прогнозов денежных поступлений и платежей на короткий период времени, а месячные или квартальные расчеты — для прогнозируемых долгосрочных операций.
Для отслеживания валютного курса фирмы используют различные методы оценки: от традиционной интуиции до сложных экономических моделей. Некоторые фирмы создают собственные специализированные подразделения либо обращаются к сторонним организациям. Ведущие мировые финансовые институты используют в своей практике компьютерные пакеты программ управления валютными рисками, такие как Risk Metries, Kondor+, Risk Manager, убыстряющие и упрощающие процесс принятия решений в области управления валютными рисками.
Валютная политика компании формируется в несколько этапов. Менеджер переходит к следующему этапу только после принятия положительного принятия решения на предыдущем этапе. Все ступени политики имеют свои цели, которые хотя и подчинены общей задаче, но очень отличаются друг от друга. Поэтому каждый этап ориентирован на постановку цели, выбор способов ее реализации и определение конечного результата.
Построение прогнозов изменения обменных курсов всех валют, с которыми работает фирма, прогнозирование денежных потоков в валюте и по предполагаемым сделкам, изучение сводного баланса и счета прибылей и убытков (в случае оценки и измерения трансляционного валютного риска) являются начальным этапом формирования финансовым руководством валютной политики предприятия, т.е. той финансовой стратегии управления валютными рисками, которая сможет дать правильное решение о способе хеджирования валютного риска или о способе его элиминирования.
Первый этап валютной политики компании — это определение толерантности компании к валютному риску. Здесь компания либо планирует будущие финансовые потоки, либо пытается избежать возможных потерь, или же стремится уменьшить будущую стоимость проекта. Такой анализ проводится по каждому виду риска.
Основной целью второго этапа валютной политики компании является определение последствий, наносимых компании колебанием курсов валют, и предполагаемой стоимости хеджирования, исходя из прогнозируемых потерь. Для реализации поставленных целей менеджер проводит прогноз валютного риска на интересующий его период.
Третий этап формирования валютной политики фирмы посвящен определению способов управления риском. В соответствии с прогнозом, проведенным на втором этапе, финансовое руководство определяет влияние колебаний курса на деятельность компании — благоприятны они или нет. Могут быть три ответа: скорее благоприятны; могут быть как благоприятны, так и неблагоприятны; скорее неблагоприятны.
Целью последней ступени валютной политики является разработка стратегии хеджирования, отвечающей общим стратегическим требованиям развития компании. Для достижения данной цели необходимо проведение сравнения альтернатив и разработка стратегии управления валютным риском на основе одного из вариантов: полное покрытие риска с помощью одного из способов страхования; частичное покрытие; полное пропорциональное страхование риска (страхование всей суммы с использованием всех или части методов страхования); частичное пропорциональное страхование; непокрытие валютных рисков. Сравнение альтернатив производится исходя из стоимости анализируемых способов хеджирования и возможности их реализации в рассматриваемых условиях.
Основными для компании методами защиты от валютных рисков являются управление балансом и метод ускорения и задержки платежей. Кроме того, компания может использовать для хеджирования валютного риска ряд контрактных возможностей, например, форвардные валютные контракты и валютные опционы.
Следует также отметить, что компания может реализовывать самостоятельно различные способы для снижения валютного риска, а может прибегать и к способам внешнего покрытия. Все это так же будет отражено в валютной политике предприятия.
Таким образом, руководство предприятия, заинтересованное в развитии и расширении международной деятельности, должно обязательно формировать валютную политику своей компании, грамотно и строго определяя основные цели каждой детерминанты и консолидированную валютную стратегию в целом.
Теперь, определив сущность валютной политики предприятия и ее основные детерминанты, рассмотрим классификацию валютной политики фирмы и факторы, влияющие на ее формирование.
ВИДЫ ВАЛЮТНОЙ ПОЛИТИКИ ПРЕДПРИЯТИЯ И ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ЕЕ ФОРМИРОВАНИЕ
В силу ряда специфических факторов как внутренней, так и внешней среды предприятия валютная политика фирмы может быть классифицирована по-разному. Прежде всего, выделим агрессивную (активную), умеренную, консервативную (пассивную) валютную политику фирмы.
Агрессивная валютная политика объясняется наличием открытой длинной или короткой валютной позиции компании. Фирма активно заботится о «прокручивании» своей валютной наличности на финансовых рынках (в случае наличия длинной валютной позиции). Такая позиция может быть закрыта на форексном рынке, может быть осуществлена покупка международных ценных бумаг, могут быть инвестиции в свое производство или в открытие нового бизнеса.
Консервативная валютная политика компании нацелена на сохранение валютных резервов, т.е. фирма придерживается накопительного характера (по принципу, чем больше сбережений, тем лучше), держа наличность в долларах США или другом стабильном активе (например, в золоте). Эта стратегия позволяет избежать депозитного и процентного рисков, но порождает потери от инфляции и риска упущенной выгоды.
Далее можно выделить краткосрочную и долгосрочную валютную политику компании. Краткосрочная валютная политика преследует текущие цели компании, например, связанные с получением экспортной выручки: что делать с полученной валютной выручкой после ее разблокировки: оставить в рублях (75%) или перевести в иностранную валюту, используя ее под соответствующее обеспечение.
Долгосрочная валютная политика компании направлена на долгосрочные перспективы, например, заключение контракта с иностранным партнером, так как в силу специфики предприятия производственный цикл может быть от 1,5 до 5 лет (например, Ленинградский Металлический Завод заключает контракты именно на такой срок, что объясняется спецификой изготовления турбин).
Фирма может проводить гибкую или фиксированную (жесткую) валютную политику. Компания — экспортер является главенствующей на рынке продукции, т.к. тип рынка продукции, являющейся предметом контракта, — рынок продавца. Эта компания может назначать различные условия контракта, которые удобны и благоприятны, прежде всего, ей. Причем ни при каких условиях эта валютная политика пересматриваться не будет. Она уже устоявшаяся. Это жесткая валютная политика.
Гибкая валютная политика предприятия — это способность компании идти на компромисс в рамках внешнеэкономических операций с иностранным контрагентом.
Деятельность фирмы обычно отображается двусторонне: с одной стороны, в бухгалтерской отчетности составляется так называемая «витрина» предприятия, с другой стороны, финансовым управлением отслеживаются денежные потоки фирмы. С этих двух сторон формируется соответствующая политика в области внешнеэкономической деятельности.
Рассматривая валютную политику предприятия с позиции менеджмента валютных рисков, она может быть внутренней и внешней.
Внутренняя валютная политика использует следующие стратегии покрытия валютного риска: хеджирование, распределение риска, диверсификация валютного портфеля фирмы, самострахование, пересмотр условий контрактов, элиминирование риска на бессознательном уровне, создание реинвойсинговых центров и т.д. Соответственно, внешняя валютная политика предприятия выходит за рамки самой фирмы и обращена на внешние рынки. При хеджировании валютного риска используются инструменты срочного рынка (форвардные, фьючерсные, своп контракты, опционы), а также обращение к государственным корпорациям по страхованию внешнеэкономических операций фирмы от валютных рисков (пока такие организации существуют только в развитых странах).
На характер валютной политики предприятия могут влиять объективные (внешние) и субъективные (внутреннего характера) факторы.
К внешним факторам относятся: уровень экономического развития страны (существование странового риска); характер государственного регулирования валютной деятельности предприятий; изменения валютного курса национальной валюты; темпы инфляции в стране; конъюнктура спроса и предложения на валютно-финансовом рынке; уровень конкуренции в отдельных сегментах валютного рынка; уровень криминогенной обстановки в стране; факторы форс-мажорной группы; стабильность институтов власти РФ и зарубежных партнеров; политика государства в области таможенных тарифов и налогов РФ и зарубежных партнеров.
Под субъективными факторами, влияющими на валютную политику компании, понимаются: основные детерминанты валютной стратегии фирмы; менталитет собственников и менеджеров в отношении оценки и управления валютными рисками; размер собственного капитала предприятия; структура используемых активов; структура используемого капитала; платежеспособность контрагентов; достаточность используемой информационной базы валютного менеджмента; характер партнеров по валютным сделкам (операциям); уровень квалификации менеджеров по валютным ресурсам.
При формировании валютной политики предприятия следует обязательно учитывать приведенные выше факторы внешней и внутренней среды. Критерием эффективности валютной политики предприятия служит валютоемкий экспорт и валютосберегающий импорт.
При рассмотрении вопроса идентификации валютной политики предприятия следует рассмотреть ключевой вопрос этой политики, связанный с определением и управлением валютными рисками.
СТРАТЕГИЯ ВАЛЮТНОГО МЕНЕДЖМЕНТА В УПРАВЛЕНИИ
ДЕЯТЕЛЬНОСТЬЮ КОМПАНИИ
Как и любая проводимая на предприятии политика, валютная политика имеет свой менеджмент, так называемый валютный менеджмент, который состоит из:
- идентификации основной проблемы в рамках детерминант валютной политики, проводимой фирмой по внешнеэкономической деятельности;
- анализа и оценки текущей и за прошедший период деятельности по экспортно-импортным операциям;
- планирования и прогнозирования будущей деятельности;
- бюджетинга и контроля за проводимой валютной политикой предприятия.
Этот менеджмент носит циклический характер, который «прокручивается» по каждому заключенному контракту или сделке.
Чтобы успешно и эффективно решать проблемы валютной политики на предприятии, может быть создан отдел по валютному менеджменту, в состав которого будут входить менеджеры по управлению каждым видом валютного риска, специалист по прогнозированию валютных курсов, финансовый аналитик (рис.1). Политика данного отдела должна формироваться во взаимодействии с маркетинговой службой и производственным отделом. Это сотрудничество поможет улучшить управление конкурентной позицией предприятия.
Открыть рисунок 1 "Структура отдела по оценке и управлению валютными рисками" >>>
Так, характер маркетинговой и производственной стратегий зависит от ожидаемой продолжительности изменений реальных валютных курсов. Например, вслед за реальным удорожанием отечественной валюты экспортер должен решить, повышать ли и насколько сильно свои инвалютные цены. Если изменение, как ожидается будет временным, то экспортер предпочтет поддерживать свои инвалютные цены на существующем уровне. Этот ответ может означать временное снижение удельной прибыльности, т.е. в расчете на единицу товара. Однако альтернативное решение в виде повышения цен в настоящее время и их снижение в будущем, когда реальный валютный курс снизится, будет более дорогим.
Следует помнить, что долгосрочное изменение в реальном валютном курсе, которое ожидает фирма, заставит ее увеличить инвалютные цены даже за счет временной потери экспортных продаж. Если же издержки переполучения рыночной доли, т.е. восстановления объема продаж, велики, то фирма будет держать инвалютные цены постоянными, ориентируясь на перемещение производства за рубеж для сохранения своей долгосрочной прибыльности.
Таким образом, одной из задач менеджера по международному маркетингу в компании должна быть идентификация вероятностных последствий изменения реальных валютных рисков (относительных цен) для конкурентных позиций фирмы. Далее, на этой основе фирма должна противодействовать вероятному ухудшению своей конкурентоспособности, вызванной разницей между реальным и номинальным валютными курсами, посредством коррекции своей ценовой и продуктовой политики, в том числе по выбору рынка, ценовой стратегии, стратегии продвижения товаров и продуктовой стратегии.
Производственная стратегия должна преследовать те же цели. При этом, в частности, задействуются изменение источников сырья компании, перераспределение производства между предприятиями мультинациональной компании, перемещение производственных мощностей, повышение общей производительности труда и капитала, планирование деятельности с учетом изменений реального валютного курса.
Безусловно, в общей стратегии защиты фирмы от валютного конкурентного риска финансовые менеджеры играют важную роль. В целом она сводится к структурированию обязательств фирмы таким образом, чтобы в течение времени, когда предпринимаются стратегические и производственные корректировки деятельности компании, снижение в прибылях на активы покрывалось бы соответствующим снижением в стоимости обслуживания этих обязательств по финансированию.
При этом одной из возможностей является финансирование активов фирмы, используемых для получения экспортных прибылей, в такой форме, чтобы убытки по денежным потокам, связанные с изменением валютного курса, компенсировались за счет снижения стоимости обслуживания долга. Например, фирма, имеющая крупный экспортный рынок, должна поддерживать часть своих обязательств в валюте страны, в которой она этот экспорт реализует. Причем величина этой части обязательств зависит от возможного размера потерь прибыльности, связанных с изменением реального валютного курса данной валюты.
Таким образом, ключом для эффективного менеджмента валютно-экономического риска является интегрирование валютно-курсовых наблюдений в общефирменную управленческую стратегию. В связи с этим фирма может образовать некоторую специализированную управленческую структуру, которая будет заниматься развитием координации между менеджерами, ответственными за различные аспекты валютно-экономического менеджмента.
ФОРМИРОВАНИЕ ВАЛЮТНОЙ ПОЛИТИКИ
В ОАО «ЛЕНИНГРАДСКИЙ МЕТАЛЛИЧЕСКИЙ ЗАВОД»
ОАО «ЛМЗ» представляет собой крупный производственный и имущественный комплекс, расположенный в городе Санкт-Петербург и Ленинградской области и является значимым предприятием для города и всего Северо-Западного региона. На предприятии работает 5212 человек. Предприятие не имеет значительной просроченной задолженности в бюджеты различных уровней и внебюджетные фонды. Периодически возникающая задолженность связана с длительным производственным и финансовым циклом предприятия и регулярно погашается.
До 1998 года, в условиях тяжелого экономического кризиса в России, ОАО «ЛМЗ» являлось одним из наиболее успешно действующих предприятий, имело рентабельную основную деятельность, относительно высокие объемы выпуска продукции, осуществляло инвестиции в инновационной области, что позволяло продуктивно работать на внутренних и внешних рынках, составляя конкуренцию крупнейшим транснациональным корпорациям.
В 1998 году данное предприятие оказалось на грани банкротства, оно не обеспечивало выполнение требований кредиторов, что привело к введению внешнего управления. По данным годового баланса на 1998 год, объем кредиторской задолженности предприятия составил 342 миллиона рублей, кроме того, задолженность по долгосрочным и краткосрочным заемным обязательствам была равной 212 миллионов рублей. В то же время валюта баланса предприятия составила 5571000000 рублей10.
В настоящее время предприятие продолжает действовать, сохраняет и развивает свои производственные фонды, что дает уверенность в том, что в процессе реализации мероприятий, предусмотренных администрацией предприятия, направленных на реструктуризацию дебиторской и кредиторской задолженности, проведение мероприятий по улучшению структуры управления, снижение издержек, повышение эффективности осуществления основной деятельности предприятия, ОАО «ЛМЗ» способно восстановить свою платежеспособность, удовлетворить претензии кредиторов и в дальнейшем осуществлять стабильную работу.
К 2000 году, с приходом нового руководства предприятия, увеличился портфель прямых контрактов как на внутреннем рынке, так и на внешнем. На сегодняшний день доля паровых турбин ОАО «ЛМЗ», установленных на электростанциях России, составляет 55% от общей установленной мощности ТЭС и АЭС. За последние 8 лет ОАО «ЛМЗ» по заказам электростанций России выпустило 93 турбины на суммарную мощность 8190 МВт, т.е. 8,5 % от суммарной мощности за период с 1946 по 1998 годы и 6 турбин суммарной мощностью 325 МВт за 1998 — 1999 годы, т.е. 4% от выпуска за последние 8 лет.
На данном этапе паровые турбины ОАО «ЛМЗ» остаются конкурентоспособными с продукцией зарубежных изготовителей, а также отечественных. Об этом свидетельствует поставка турбин в Финляндию, Грецию, Словакию. Основным рынком сбыта энергооборудования ОАО «ЛМЗ» в части паровых турбин остается Россия. Традиционными рынками сбыта за рубежом по-прежнему являются страны СНГ, Китай, Индия, Бангладеш, Иран, Польша, Словакия, Югославия, Греция, Турция, Финляндия, Аргентина, Румыния.
Другие российские производители паровых турбин привлекают заказчиков более низкими ценами по сравнению с ОАО «ЛМЗ», хотя по техническому уровню их продукция менее конкурентоспособна.
Условия формирования портфеля заказов на 1999 год базировались на заявках таких организаций, как «Технопромэкспорт», «Энергомашэкспорт», «ЛМЗ-Энерджи», «Siemens» и «Энергомашкорпорации».
Основная задача ОАО «ЛМЗ» в 2000 году была удержать и укрепить свои позиции на традиционных рынках сбыта путем усиления внимания к вопросам реновации и модернизации оборудования, производимого на ОАО «ЛМЗ», находящегося в эксплуатации, а также попытаться расширить географию рынков сбыта по энергетическому оборудованию, выпускаемому ОАО «ЛМЗ».
Экспортные контракты заключаются почти исключительно через посредников, с комиссионными от 3 до 14%, что отрицательно сказывается на эффективности хозяйственной деятельности ОАО «ЛМЗ».
Имея значительную долю мирового рынка турбостроения (8%, это значительная цифра для российского предприятия, работающего на экспорт), руководство ОАО «ЛМЗ» обязано обратить свое внимание на решение проблемы по пересмотру контрактов по внешнеэкономической деятельности для того, чтобы сохранить конкурентные позиции на мировом рынке. В то же время ОАО «ЛМЗ» должно предпринимать мероприятия по реструктуризации производства, пытаясь сдавать объекты «под ключ», дабы избавиться от тяжелого бремени посредников. Понятно, что эта проблема может решиться не за один день, но если обвинять неэффективность государственной политики, проводимой в данном секторе, и не предпринимать никаких попыток по преодолению финансового кризиса внутри компании, то данное предприятие никогда не сможет стоять в одной «колоне» с такими мировыми лидерами, как «Сименс», «АВВ», «Дженерал Электрик», «Тошиба» и другими.
Предприятию необходимо сформировать свою валютную политику, детально разрабатывая каждую из ее детерминант. Необходимо не только пересмотреть условия контрактов по внешнеэкономической деятельности, нужно определиться с портфелем валют, с которым работает предприятие, четко контролировать поступления по экспортным контрактам, исправно исполнять свои обязательства по импортным контрактам и следить за обязательствами перед кредитными организациями, необходим контроль за открытыми валютными позициями компании. Для формирования общей валютной политики предприятия обратимся к отдельным ее составляющим.
Анализ экспортно-импортных операций, оценка
подверженности и толерантности компании
к валютно-экономическому риску
Для оценки транзакционного валютного риска необходимо провести регрессионный анализ фактических денежных поступлений в валюте за прошлые периоды, конвертировав их в отечественно — валютную стоимость по среднему курсу за соответствующий период.
Для регрессионного анализа данного предприятия были рассмотрены поступления по экспортным контрактам за период с 1997 по апрель 2000 года, получив выборку из 545 показателей. Такой объем первичных данных достаточен для того, чтобы сделать выводы о зависимости валютных поступлений предприятия от изменений валютного курса. Анализ был проведен как по всей выборке в целом, так и в разрезе периодов времени с учетом экономических потрясений в стране, в частности был проведен анализ до финансового кризиса 1998 года, так и после него. Были проанализированы также валютные потоки по экспортным контрактам, проводимым через посредническую организацию «Технопроэкспорт».
Рассмотрим результаты, полученные в ходе такого регрессионного анализа.
1. Регрессионный анализ по всем экспортным поступлениям с 1997 по 2000 гг. (табл. 1)
В результате данного анализа получили уравнение:
CF(t) = –19639805,4 + 3646636,68 ER(t).
В данном случае коэффициент эластичности, измеряющий чувствительность денежных потоков к изменениям валютного курса, равен 3646636,68 (при значимом показателе t-статистики, который равен 5,001528, что больше t табличного, равного 1,6449, это обозначает, что показатель надежен и на него можно опираться в будущем при прогнозах). Это говорит о том, что фирма сталкивается с реальным валютным риском. Однако лишь по этой величине нельзя судить о том, что изменения валютного курса являются важной детерминантой общего риска фирмы. Коэффициент корреляции денежных потоков фирмы и валютно-курсовых колебаний является наиболее важным параметром для определения фирмой политики управления валютными рисками. Коэффициент корреляции, равный в данном случае 63,99%, измеряет дисперсию денежного потока, которая объясняется дисперсией валютного курса. Данный показатель говорит о том, что связь между валютными потоками и изменениями валютного курса рубля достаточно сильная. Следует отметить, что все коэффициенты регрессии — величины статистически значимые, надежные, на них можно опираться в анализе и в прогнозе. Высокий F — критерий, равный 25,01529 и значительно превышающий F табличное (3,86), свидетельствует, что нулевая гипотеза о случайной природе параметров уравнения отклоняется.
Открыть таблицу 1 "Регрессионный анализ экспортных поступлений ОАО «ЛМЗ» за период с 1997 по апрель 2000 года" >>>
Осуществив дополнительный анализ производственного цикла предприятия, можно использовать данное уравнение для прогнозов будущих валютных поступлений.
Анализ валютной позиции компании для оценки
конкурентного валютного риска
Для оценки операционного риска компании и выявления ее толерантности к валютному риску следует оценить валютную позицию компании. Такой анализ был проведен по валютным поступлениям и платежам ОАО «ЛМЗ» в период с 1997 по 1999 годы поквартально.
На протяжении всего рассматриваемого периода предприятие имело открытой валютную позицию по каждой валюте, с которой оно работает (по долларам, немецким маркам и евро). Причем валютная позиция за каждый квартал была длинной (табл. 2).
Открыть таблицу 2 "Расчет валютной позиции фирмы за 4 квартал 1999 года" >>>
С одной стороны, такая политика предприятия оправдана. Начальство руководствуется тем, что портфель действующих валют является стабильным и что колебания курсов данных валют не скажутся на общей политике предприятия. На самом деле это не так. Дело в том, что в настоящее время курс евро имеет понижающуюся тенденцию, что говорит о том, что хранить активы компании в такой валюте невыгодно. Такая же тенденция возможна и по отношению к американской валюте по причине замедления темпов экономического роста в США, растущей инфляции и рекордного дефицита счета текущих операций в США. И тогда стратегия ОАО «ЛМЗ», связанная с держанием больших объемов долларов США, может потерпеть крах. Российский рубль со временем будет крепнуть, об этом свидетельствует активное развитие предпринимательского сектора, стабильная макроэкономическая обстановка, постепенное улучшение инвестиционного климата в стране и повышение кредитных рейтингов России международными рейтинговыми агентствами. Руководству компании следует задуматься об осмысленном управлении длинной долларовой позицией, прибегая к спекулятивной валютной политике, к операциям арбитража, к инструментам хеджирования с помощью срочного рынка, к пересмотру условий контрактов по ВЭД и к использованию других возможных внутренних стратегий по управлению валютными рисками. В противном случае ОАО «ЛМЗ» будет терпеть убытки от держания огромных средств в американской и немецкой валютах.
Рассмотрение и анализ условий внешнеэкономических
контрактов, заключенных ОАО «ЛМЗ» с иностранными
контрагентами
В ракурсе данного вопроса был сделан анализ заключенного 01 августа 1999 года и прекратившего свое действие к 15 апреля 2000 года экспортного контракта между ОАО «ЛМЗ» и ТЭС «Марица восток3» (Болгария). Валюта платежа и валюта контракта по настоящему договору совпадали — доллары США. Условия поставки CIP. Оплата проходила по следующему графику:
23.02.2000 г. — 303542,00 долларов США;
29.03.2000 г. — 440113,00 долларов США.
Таким образом, к 29 марта 2000 года были выполнены все условия контракта, при этом ОАО «ЛМЗ» получило всю сумму контракта, равную 743655,00 долларов США.
В данном случае компания не понесла валютного риска, грамотно заключив контракт в американской валюте. Однако осознанно ли проводилась руководством предприятия валютная политика или это успешное стечение обстоятельств? Судя по всему, руководство компании, оценивая как стабильную валюту — доллар США, опиралось исключительно на этот фактор. Тем не менее, не проводилась никакая аналитическая работа по исполнению данного контракта, что заставляет задуматься о грамотности валютного менеджмента данного предприятия.
Открыть таблицу 3 "Контракт между «ЛМЗ» и «Технопромэкспорт» (для ТЭС «Мелити Ахлада» Флорина (Греция)) от 31.03.1998 г." >>>
Открыть таблицу 4 "Контракт между «ЛМЗ» и «Технопромэкспорт» (для ТЭС «Мелити Ахлада» Флорина (Греция)) от 31.03.1998 г." >>>
Открыть таблицу 5 "Контракт между «ЛМЗ» (Россия) и «Nobel Explosifs France» (Франция) от 17 марта 2000г." >>>
Второй контракт, рассмотренный в рамках данного вопроса, был заключен 31.03.1998г. между ОАО «ЛМЗ» и ТЭС «Мелити Ахлада» (Греция), но контракт не был прямым по экспорту, а проводился по договору комиссии через посредническую структуру «Технопромэкспорт». Срок истечения контракта — 15 декабря 2002 года. Валютой платежа были российские рубли, а валютой контракта по настоящему договору были немецкие марки. Условия поставки CIP ТЭС «Мелити Ахлада» (Греция). Оплата предусматривалась по графику, представленному в табл. 3.
Срок действия контракта достаточно большой с 31.03.1998 г. по 15.12.2002 г., исходя из этого можно судить, что колебания валютных курсов будут значительными. Однако, график поступлений оговаривался при заключении контракта и в условиях контракта не делается оговорка, что срок, валюта и суммы платежей изменятся на протяжении всего действия контракта.
По данному контракту проведен анализ в сравнении плановых, фактических и реальных условий контракта, т.е. тех статей договора, которые зависят от изменения валютного курса. Сделав прогноз валютного курса немецкой марки, можно судить о потерях, которые понесет ОАО «ЛМЗ» в будущем. Таким образом, можно сделать вывод о том, что договор подписывался неосмысленно, не учитывая никаких колебаний на мировом финансовом рынке. Стоит в сложившейся ситуации пересмотреть некоторые условия контракта, просчитав при этом какие затраты понесет предприятие при пересмотре указанных выше условий контракта.
Второй момент, заставляющий обратить на себя внимание, — это выбор валюты контракта и платежа. Осуществив сравнительный анализ при заключении контракта в разных валютах (долларах США и немецких марках), можно сделать вывод, что на февраль 2001 года (на момент написания статьи) данный контракт выгоднее было бы заключить в американских долларах (табл.4).
В рамках предсказываемых потерь руководство ОАО «ЛМЗ» сослалось на недостаток полномочий в определении валютной политики предприятия, т.к. ключевое слово было за посредником «Технопромэкспортом».
Далее был проанализирован импортный контракт между ОАО «ЛМЗ» и французской компанией «Nobel Explosifs France» от 17 марта 2000 года. Валютой контракта и валютой платежа были установлены немецкие марки. Причем никаких валютных оговорок, предположений по выбору валюты контракта и платежа даже не предусматривалось. ОАО «ЛМЗ» слепо согласилось на условия контрагента, не прогнозируя валютный курс рубля в отношении к немецкой марке, американскому доллару и евро. К каким результатам приведет такое непродуманное поведение руководства компании отражено в табл. 6.
В данном случае не совсем правильно выбрана валюта платежа. Вся Европа с 1999 года работает в евро. Почему-то ОАО «ЛМЗ» согласилось проводить платежи с французской компанией в немецких марках. В этом случае уже не приходится ссылаться на посредников, которые проводят жесткую финансовую политику в отношении ОАО «ЛМЗ». Это был импортный контракт и ОАО «ЛМЗ» могло, проведя до подписания контракта соответствующий анализ, диктовать свои условия контрагенту. Увы, в результате такого заключения контракта ОАО «ЛМЗ» заплатит 41112960 рублей (с учетом прогнозируемого валютного курса), что на 7227 рублей больше рублевой суммы, если бы контракт был бы заключен в евро (табл.5). В то же время вариант заключения контракта в немецких марках все равно предпочтительнее, чем вариант, когда валютой контракта выступали бы доллары США (в этом случае компания должна была заплатить на 1735380 рублей больше). Благодаря тому, что евро, а соответственно и немецкая марка имели тенденцию к снижению, и платеж осуществлялся в 8 траншей, то компания выиграла 2469600 рублей (разница между суммой контракта на момент заключения и суммой на момент полного погашения задолженности).
Важным остается вопрос выбора контрагента как по экспортным, так и по импортным контрактам. Порой руководство «ЛМЗ» опирается лишь на тот факт, какой страны происхождения продукция контрагента (при импорте) и какую страну представляет партнер по экспорту.
Несмотря на то, что ОАО «ЛМЗ» имеет высокую долю на российском рынке турбостроения, он ориентируется на рынок СНГ, азиатский рынок и рынок Южной Америки. Такую географическую структуру торговли ОАО «ЛМЗ» можно назвать грамотной, поскольку правильно оценены конкурентные преимущества российской компании на внутреннем и внешнем рынке.
Выводы и рекомендации для ОАО «ЛМЗ» по формированию
валютной политики предприятия
На сегодняшний день ОАО «ЛМЗ» является одним из ведущих крупных предприятий не только на рынке Санкт-Петербурга, но и на российском рынке в целом. Предприятие активно работает как на внутреннем, так и на внешнем рынке, сохраняя за собой 8%-ную долю на мировом рынке турбостроения. К конкурентным преимуществам «ЛМЗ» можно отнести низкие издержки производства и цены по сравнению с иностранными конкурентами, однако эти преимущества низкого уровня и в долгосрочной перспективе на них полагаться нельзя. Тем более, что на мировом рынке турбостроения ОАО «ЛМЗ» имеет очень сильных конкурентов.
Что касается функционирования отдельных подразделений завода, то здесь требуется серьезная реструктуризация, прежде всего, в валютной группе Финансового управления. Главным недостатком работы Финансового управления ОАО «ЛМЗ» является практически полное отсутствие аналитической работы. Увы, в настоящее время, для которого характерны постоянные колебания на финансовых рынках, без прогнозирования, планирования и анализа предыдущей деятельности успешно функционировать предприятие просто не сможет.
В результате оценки и анализа проводимой ОАО «ЛМЗ» валютной политики считаем, что необходима реализация следующих мероприятий:
- Структуризация валютной группы предприятия с целью концентрации внимания на аналитической работе.
- Пересмотр условий всего портфеля контрактов по внешнеэкономической деятельности, как заключенных ранее, так и тех, которые имеют силу в настоящее время. Необходимо планирование формирования портфеля будущих контрактов по экспортным и импортным сделкам.
- Строгий контроль за поступлениями и платежами по валютным операциям, их планирование, прогнозирование и анализ.
- Управление открытыми валютными (долларовыми) позициями на валютном и (или) фондовом рынке с целью получения дополнительной прибыли.
- Пересмотр маркетинговой и финансовой стратегий для управления конкурентным валютным риском.
Следует отметить, что уже в настоящее время ОАО создало претенционную группу, которая работает по оптимизации поступлений платежей от дебиторов. Предприняты определенные мероприятия и в области маркетинговой стратегии по улучшению конкурентоспособности компании на внешнем рынке.
Хотелось бы, чтобы в перспективе данная методика по формированию валютной политики предприятия была использована, хотя бы выборочно, и другими российскими предприятиями, ориентированными на внешнеэкономическую деятельность.
Литература
1. Астахов В.П. Бухгалтерский учет и валютный контроль во внешнеэкономической деятельности. — М., 1999. — с. 78—113.
2. Бланк И. А. Финансовый менеджмент. — Киев, 1999. — с. 392—473.
3. Боков В.В. Предпринимательские риски и хеджирование. — М., 1999. —
с. 37—69.
4. Валютно-финансовые операции: международный опыт и российская практика. — СПб, 1999. — с. 42—50.
5. Валютное регулирование: Законодательство Российской Федерации по валютному регулированию, контролю, ВЭД. — М., 1999. — с. 10—239.
6. Делягин М. Финансовое положение отраслей в условиях платежного кризиса//Рынок ценных бумаг. — 1998. — № 15. — с. 2—4.
7. Дэниелс Дж. Д., Радеба Ли Х. Международный Бизнес. — М., 1994. — с. 662—688.
8. Круглов А.В. Инструменты современного хеджинга. — М., 1997.
9. Кругман Пол Р. Международная Экономика. — М., 1997. — с. 355—407.
10. Международный бизнес//Под ред. С.Э. Пивоварова. — СПб, 2000. — с. 357—389.
11. Основы международных валютно-финансовых и кредитных отношений //Под ред В.В. Круглова. — М.: ИНФРА-М, 1998. — с. 162—250.
12. Перар Жозет Управление международными денежными потоками. — М.: Финансовая статистика, 1998. — с. 35—178.
13. Развитие фирмы и рынка//Под ред. С.Э. Пивоварова. — СПбГУЭФ, 1999.
14. Рэдхэд К. Управление финансовыми рисками. — М.: ИНФРА-М, 1996. — с. 11—24, 35—41.
15. Хэррис Дж. Мэнвилл Международные финансы. — 1996. — с. 411—479.
16. Энг Максимо Мировые финансы. — М., 1998. — с. 81—122, с. 538—555.
17. Энциклопедия международных контрактных отношений. — М., 1997.
18. Бригхем Юд. Финансовый менеджмент. — СПб, 1997. — с. 256—402, 517—555.
19. Bartolini L. Excess Volatility and the Asset-Pricing Exchange Rate Model//IMF Working Paper. — 1999. — № 71. — p. 1—20.
20. Caine F. L’entreprise face au risque de change. — Ed. Eme. — 1997. — 5—17.
21. Christoffersen P. Interest Rate Arbitrage in Currency Baskets: Forecasting Weights and Measuring Risk//IMF Working Paper. — 1999. — № 16. — p. 1—30.
22. Daniel Bossard La comptabilite des operations en devises. — Ed. ESKA. — 1997. — p. 34—112.
23. Eiteman D. Multinational Business Finance. — 1979. — p. 23—115.
24. Hill Ned C. Short-term financial management. — 1995. — p. 356—421.
25. Levi Maurice D. International finance. — N.-Y. — 1996. — p. 112—557.
26. Nicolas Van praag Gestion pratique et risque de change. — Ed. Economica. — 1997. — p. 25—43, p. 47—56.
27. Ross Stephen A. Essentials of Corporate Finance. — N.-Y. — 1996. — p. 521—576.
_______________
1 По данным Минэкономразвития.
2 По данным таможенной статистики.
3 По данным ЦБ РФ.
4 По данным Минфин.
5 По данным Госкомстата России.
6 По данным Информационного Агентства «Интерфакс» от 25 августа 2000 года.
7 Ведомости. — 2000. — 30 июля.
8 Бланк И.А. Финансовый менеджмент. — Киев, 1999. — с. 401.
9 Развитие фирмы и рынка. Сборник статей /Под ред. С.Э. Пивоварова: — СПбГУЭиФ, 1999. — с. 178.
10 Годовой отчет ОАО «ЛМЗ» за 1999 год.
|